거실 화장실 문 밑 타일이 세월에 시달려 떨어지려고 했다. 더운 여름동안 엄두를 못내다가 가을이라 시원해져서 그동안 미루어두었던 숙제들을 하나씩 하고 있다.
먼저 떨어지려는 타일을 떼어내고 부착물들을 깨끗이 긁어냈다. 마스크를 하고 백시멘트를 게어서 공간에 채워넣고 타일을 다시 붙였다. 그리고 마지막으로 손가락으로 최대한 깔끔하게 마감을 했다. 그리고 물티슈로 주변을 깨끗하게 정리했다.
내가 정리하는 동안 아들이 화장실을 쓰지마라고 표지판을 설치했다.
최근 인공지능 기술의 발전을 지켜보자면 신기함을 넘어 무서울 정도다. 방대한 자료를 학습한 여러 인공지능 시스템들이 변호사 시험 등 여러 전문분야의 시험에서 상위권을 차지하기도 하고, 심지어 미술대회에서 최우수상을 수상하기도 했다는 뉴스를 심심치 않게 접할 수 있다.
인공지능 기술의 발전 역사를 비추어 최근의 이러한 성과들을 평가해보면 더욱 놀랍다. 오랜기간 동안 인공지능 기술은 도다를 수 없는 거의 "사기"에 가까운 평가를 받아왔다. 그러나, 인간 두뇌의 신경망을 참조해 만든 딥러닝(Deep Learning) 등 기계학습(Machine Learning) 기술은 전 세계적인 관심을 받으며 열린 2016년의 바둑대회를 기점으로 그 가능성에 대한 평가를 다시 받게 되었다. 이를 단적으로 보여주는 내 경험은 구글이 만든 알파고와 이세돌 9단의 바둑대결을 앞두고 동료들이 벌린 승부예측 도박이다. 이 도박에서 조차 압도적인 대다수가 이세돌 9단의 승리를 예측 했었다. 그러나, 이러한 예측은 보기 좋게 빗나갔다. 그리고, 그 이후 인공지능 기술이 보여준 성과는 놀라운 것이었다.
나는 인공지능 기술 중 하나인 생성형사전학습변환기(Generative Pre-Trained Transformer, GPT)를 거의 매일 쓴다. 주로 책을 읽을 때, 모르는 것을 물어보는데 사용한다. 기존의 검색이 여러자료를 난잡하게 제시해주는데 비해, GPT는 대화형으로 검색결과를 정리해서 주는 것이 큰 장점이다. 그리고, 특히 유용한 경우는 영어 원서를 읽을 때이다. 내 영어 실력으로 해석이 되지 않는 영어 문장을 물어보면, 아주 훌륭하게 설명해준다. 사전에 나오지 않는 구문이라던지, 미국이나 영국의 특정 사건을 알아야 이해할 수 있는 것들을 잘 요약해서 설명해주어 큰 도움이 된다. 영어문단을 전체로 던져주면 한국어로 훌륭하게 번역과 요약을 해주기도 해 시간을 절약하는데도 큰 도움이 된다.
인공지능 기술은 신약개발, 공장의 공정 효율화 등 분야에서도 큰 활약을 하고 있다. 단백질 간 상호 적합성이 높은 것들을 시뮬레이션으로 찾아서 신약개발의 효율성을 높이는데도 활용되기도 한다. (단백질 구조를 예측하는 CASP에서 인공지능의 활약을 찾아보기 바란다.) 공장의 공정데이터들을 분석해 사람이 찾아내기 힘든 개선점을 찾는데 이용되기도 한다. 특정분야를 학습하고, 대량의 데이터를 분석하며 인간 전문가를 능가하는 해결책을 찾아 제시해주는 것이다.
인간의 두뇌에서 감정, 피로와 같은 제한적 요소를 제거하고 지능에 기여하는 부분만 추출해낼 수 있는 "전자 뇌"를 만들어낼 수 있게 된 것이다. 이 전자 뇌가 범용(Artificial General Intelligence, AGI) 일 필요는 없다. 목적에 맞게 활용할 수 있는 충분한 학습모델과 학습 데이터, 이를 이 지원하는 컴퓨팅 파워만 신속하게 제공할 수 있으면 된다.
이러한 전자 뇌들을 생성하고 활용하는 기술은 앞으로 어떠한 변화를 만들어 낼 수 있을까? 이 질문은 나에게 과거 산업혁명 때 일어났던 변화를 생각하게 한다. 나는 산업혁명의 핵심이 "밀링머신"이라고 생각한다. 밀링머신은 주축에 고정된 밀링 커터를 회전시켜 고정된 가공물에 정교한 구멍을 뚫을 수 있는 공작기계이다. 밀링머신의 발명으로 증기기관의 실린더나 대포의 화구를 정교하게 뚫을 수 있게 되었다. 그 결과, 더 효율적인 증기기관을 만들 수 있게 되어, 광산이나 공장의 동력원으로 증기기관이 널리 이용되어 산업 생산성이 크게 증대되었다. 또한, 효율적인 증기기관은 기관차나 증기선에도 이용되어 물류에도 혁명이 일어나게 되었다. 그리고, 정교한 화구를 가진 화포는 생산성이 증대된 공장에서 생산된 물품을 기관차나 증기선에 실어 먼 나라들에 팔려나갈 수 있도록 시장을 확대하는데도 크게 기여(?)했다.
이를 단적으로 보여주는 역사적 사례가 바로 영국과 청나라의 아편전쟁이다. 영국은 60마력짜리 증기기관 두기가 장착된 증기선인 네메시스호와 청 해군에 비해 압도적인 사거리와 정확도를 가진 화포로 아편전쟁을 승리로 이끌어, 청나라를 영국의 아편시장으로 전락시켰다. (현대 아반테에 장착된 1.6L 가솔린 엔진이 120마력을 낸다. 이 정도 엔진이 장착된 증기선으로 청 제국을 몰락시킨 것이다.) 산업혁명을 한마디로 요약하면 기계를 만드는 기계(Mother Machine)의 발명으로 산업, 물류, 군사분야의 혁신을 이끌어 낸 것이다.
그렇다면, 인공지능 기술이 앞으로 가져올 파급력은 어떠할까? 기계를 만드는 기계의 발명이 산업혁명의 도화선이 되었 듯이, 지식을 만들어내는 기계의 발명이 지식혁명을 이끌어 내지 않을까?
오늘 아침에 데이비드 이글먼이 지은 "더 브레인"이라는 책을 다 읽었다. 이 책은 우리 뇌에 대한 여러가지 기능과 특성들에 대한 좋은 입문서이다. 사실 이 책은 내가 이미 알고 있는 뇌에 대한 것들을 집대성 해놓은 책이다. 이미 알고 있는 것들이라고 하더라도 이 책을 읽으면서 한가지 새로이 깨달은 것이 있다.
이 책은 우리가 가진 의식이 어떻게 생기는지에 대한 질문을 던진다. 일단의 과학자들은 우리의 의식이란 뇌의 창발성에 기인한 것이라고 생각한다. 지적 능력이 있는 것처럼 보이지 않는 단순한 활동만을 하는 개미들도 충분하게 모이면 개별 개미들이 가지지 않는 복잡한 기능을 하는 집단이 된다. 과학자들은 우리의 뇌도 단순한 기능을 하는 뉴런들이 충분히 모여서 의식이라고 하는 복잡한 기능을 하게되는 것이 아닌가하고 생각한다. 이렇게, 하나의 집단이 개별 기초 요소보다 높은 수준을 가지는 현상을 창발이라고 한다. 요즘 인공지능 분야에서도 여러가지 창발성이 확인되고 있다.
우리의 의식이 뉴런 집단이 가진 뇌의 창발적 특성이라는 것을 뒷받침하는 근거는 깨어있는 뇌와 수면상태의 뇌를 비교하는 것이다. 수면상태에서는 깨어있을 때와 달리 의식이 없다. 의식이 있을 때는 뇌의 신경망들이 폭넓은 연결성, 즉 뉴런간의 상호작용을 확인할 수 있다. 반면, 의식이 없을 때는 그러한 연결성, 소통이 부재한다. 그러나, 연결성만이 의식의 충분조건은 아니다. 과학자들은 의식이 있으려면 충분한 연결성이 충분한 복잡성을 갖고 균형을 이루어야 가능하다고 생각한다.
내가 창발성에 대하여 깨우친 바는 이러하다. 먼저, 나는 창발적인 조직에 몸담고 있는가? 내가 몸담고 있는 조직은, 다시 말해 내가 근무하고 있는 회사는 개개 구성원들 보다 훨씬 높은 수준을 발휘하고 있는가? 이를 통해 나는 나의 뇌를 발전적으로 변화시키고 있는가? 그렇지 않다면, 이 조직을 창발적인 조직으로 만들려면 어떻게 해야하는가? 불가능하다면, 그러한 조직으로 옮겨가야하지 않을까?
내 생각은 조직에 대한 창발성에서 개개인에 대한 이해로도 옮겨갔다. 의식의 창발성을 아직 이해하지 못한 상황에서 개개인의 행동 특성을 이해하는 것이 가능할까? 지금의 허위준공 사건을 겪으면서 나는 동료들의 이해할 수 없는 행동들을 많이 목격했고, 신뢰를 잃었으며, 많은 실망을 했다. (그 행동들 일부는 책임을 나에게 전가하는 행동들이어서 더더욱 그러했다.) 로버트 그린은 "인간의 본질"이라는 자신의 책의 인간 내면을 해독하는 단하나의 열쇠라는 제목의 서문에 쇼펜하우어의 말을 인용하고 있다.
"뜻밖에 아주 야비하고 어의없는 일을 당하더라도 그것때문에 괴로워하거나 짜증내지 마라. 그냥 지식이 하나 더 늘었다고 생각하라. 인간 성격을 공부하던 중에 고려해야 할 요소가 새로 하나 나타난 것 뿐이다. 우연히 아주 특이한 광물 표본을 손에 넣은 광물학자와 같은 태도를 취하라."
그렇다. 그러한 행동들 역시 우리가 의식의 유래를 알 수 없듯이 그 유래를 알 수 없는 인간의 특성일 뿐이다. 우리는 인간 의식의 한 특징인 이성을 과신하는 경향이 있다. 논리성과 합리성이란 의식, 그것도 고도로 훈련받은 의식의 제한적 특징에 불과하다. 심리학자들이 행한 일련의 논리시험들은 이러한 사실을 잘 말해준다. 그럼에도 불구하고 우리는 나를 포함한 인간들이 합리적 결정을 할 것이라고 과신하는 경향이 있다.
진화적으로도 인간의 의식은 아주 최근에 나타난 특징이다. 인간의 뇌는 해부학적으로 파충류의 뇌 등 진화해온 역사를 고스란히 가지고 있다. 또한, 인간의 뇌는 상호 보완적이기도 하지만 서로 상충하며 갈등하는 여러 서브시스템들로 나누어져있다. 의식은 이러한 뇌의 여러 구성요소들을 조율하는 기능을 한다.
내가 겪었고, 지금도 겪고 있는 동료들의 이해할 수 없는 비논리성은 그들이 이성적 능력을 고도로 발휘하지 않은 결과물이라고 생각한다. 그들에게 내가 관찰한 혹은 나와 관여된 그들의 업무에 대한 태도나 입장은 그들에게는 "귀찮거나" 혹은 "중요하지 않은", 그래서 그들의 의식자원을 집중하지 않아 이성이 충분히 발휘되지 않은 것이리라. 어쩌면 그들의 뇌의 서브시스템에 맞겨서 처리한 결과물이리라.
이렇게 이해한다면, 그들의 업무태도나 입장은 디지털 세대인 나에게게임의 NPC(Non Player Character)와 같이 행동한 것으로 파악된다. 나는 그들을 쇼펜하우어가 말한 특이한 광물표본을 발견한 광물학자와 같은 태도로를 취할 수도 있지만, 동시에 어느 게임에서 만난 특이한 NPC를 경험한 게이머와 같은 태도를 취할 수도 있으리라.
의식이란 지적유연성이다. 의식의 지표는 갈등하는 뇌의 여러 서브시스템을 성공적으로 조율하는 능력이라고 생각한다.
이것이 나의 안타까운 깨우침이다.
2장 투자자에게 불리한 월스트리트의 본질
시장성 있는 증권에 투자하는 투자자들은 월스트리트와 거래할 수 밖에 없습니다. 그러나 슬프게도 많은 투자자들이 월스트리트와의 거래에서 잘 대우받지 못합니다. 월스트리트의 작동 방식을 더 잘 이해하면 많은 도움이 될 것입니다. 문제는 월스트리트에 좋은 것이 투자자들에게 좋은 것이 아니라는 점입니다.
월스트리트는 세 가지 주요 활동을 합니다. 첫번재는 거래입니다. 투자 은행업, 상업 은행업 등 거래자로서 월스트리트 회사들은 중개인 역할을 하며, 매수자와 매도자를 연결해주고 수수료 또는 거래 스프레드를 받습니다. 투자 은행가로서 그들은 다른 회사의 인수 및 매각을 주선하고 새로운 증권을 인수하며, 재정 자문을 제공하고 특정 거래의 공정성에 대해 의견을 제시합니다. 상업 은행은 투자 은행 거래에서 주체로서 자기 자본을 투입하기도 합니다. 상업 은행 활동은 1980년대 후반에 월스트리트에서 점점 중요해졌지만, 1990년과 1991년 초에는 거의 중단되었습니다. 월스트리트 회사들은 우리 경제에 중요한 기능을 수행합니다. 그들은 확장하는 기업을 위해 자본을 조달하고, 때로는 시장에 유동성을 제공합니다. 그러나 월스트리트는 다양한 활동을 추구하면서, 종종 이해 상충과 단기 지향성으로 인하여 홍역을 치르기도 합니다. 투자자들은 이러한 점들을 인식하고, 월스트리트와의 모든 상호작용에서 신중한 회의론을 가지고 행동해야, 월스트리트를 비난하는 일이 없을 것입니다.
수수료: 월스트리트의 주요 이해 상충
월스트리트 종사자들은 그들이 얼마나 효과적으로 업무를 수행하는지 보다 무엇을 하는지에 따라 주로 보수를 받습니다. 월스트리트의 전통적인 보상 방식은 수수료의 형태로 이루어집니다. 중개 수수료는 투자자의 성과와 상관없이 각 거래마다 징수됩니다. 투자 은행 및 인수 수수료도 거래의 최종 성공 여부와 상관없이 미리 징수됩니다.
모든 투자자들은 주식 중개인이 직면한 이해상충을 알고 있습니다. 미국 재무부 채권이나 무수수료 뮤추얼 펀드에 투자하도록 하는 것이 고객에게 더 유리할 수 있지만, 중개인에게는 높은 수수료가 붙은 증권을 판매하는 것이 더 이익이 됩니다. 중개인은 또한 고객 계좌에서 과도한 단기 거래를 하거나 이를 권장할 경향이 있습니다. 많은 투자자들은 월스트리트의 거래활동에 발생하는 이해 상충에 익숙합니다. 이 경우 월스트리트 회사와 고객은 종종 제로섬 게임의 반대편에 서게 됩니다.
증권 인수에서도 중요한 이해 상충이 발생합니다. 이것은 고객을 위하여 자금을 조달하는 과정에서 발생하며, 큰 수수료는 과대평가되거나 고위험 증권을 인수하도록 동기를 부여할 수 있습니다. 또한, 소수의 인수 고객을 다수의 소규모 구매자보다 우대할 가능성도 있습니다.
상업 은행업에서는 이러한 이해 상충이 더욱 명백하게 드러납니다. 월스트리트 회사들은 인수 및 중개 고객의 직접적인 경쟁자가 되어, 자기 계좌를 위해 전체 기업이나 대규모 자회사를 매매합니다. 따라서 증권 발행자와 구매자 사이의 중개자 역할을 하는 대신 회사 스스로 발행자이자 투자자가 됩니다. 요즘에는 전화가 울리고 중개인이 전화를 걸어도 그가 어떤 자격으로 누구를 대신하여 행동하는지 알 수 없습니다.
서비스를 제공하고 수수료를 받는 것에는 당연히 문제가 없습니다. 의사, 변호사, 회계사 등 다른 전문가들도 이런 방식으로 보수를 받으며, 그들의 보수는 서비스의 최종 결과에 따라 달라지지 않습니다. 말하고자 하는 요점은 투자자들이 거래하는 사람들의 동기를 인식해야한다는 것입니다. 수수료는 빈번하고 반드시 수익성있는 거래를 유도하지 않는 다는 점을 명확히 인식해야 합니다.
월스트리트의 2차 시장거래보다 인수공모 선호
투자 은행가와 중개인으로서 활동함으로써, 대부분의 월스트리트 회사들은 판매할 자체 상품을 만듭니다. 주식 또는 채권인수는 투자은행에 높은 수수료를 가져다 줍니다. 이러한 수수료는 인수된 증권을 고객에서 판매하는 주식 중개인과 공유됩니다. 예를 들어, 주식 인수에서 월스트리트가 얻는 총 수익은 모금된 금액의 2%에서 8% 사이이머, 중개인들은 일반적으로 $10 주식당 15센트에서 30센트의 총 수수료를 받습니다.
반면, 한 투자자에게서 다른 투자자로 증권을 재판매하는 2차 시장 거래에서 중개인이 얻는 수수료는 훨씬 적습니다. 대형 기관들은 일반적으로 주당 5센트, 때로는 2센트까지 낮은 수수료를 지불합니다. 소규모 개인 투자자들은 일반적으로 훨씬 더 많은 수수료를 부과받습니다. 그럼에도 불구하고 중개인들은 새로운 인수에서 주식을 판매함으로써 2차 시장 거래에서 얻을 수 있는 것보다 평균적으로 몇 배 더 많은 돈을 벌 수 있습니다.새로운 인수에서의 높은 수수료는 주식 중개인들에게 이를 고객에게 판매하도록 강력한 인센티브를 제공합니다.
중개인들이 새로운 증권 인수를 추천할 때 얻는 강한 금전적 인센티브가 투자자들의 유일한 걱정거리는 아닙니다. 투자자들은 증권 발행자의 동기도 의심해야하며, 구매전에 철저하게 조사해야 합니다. 새로운 증권의 발행이 자본은 부족하지만 전망이 좋은 사업에 자본을 조달하기 위하여 새로운 증권을 발행하던 시절은 지났습니다. (그러한 시절이 실제로 존재했는지도 모르겠지만..) 오늘날의 주식 공개 시장은 희망과 꿈이 높은 배수로 자본화되는 곳입니다. 실제로 새로운 증권의 인수는 과대평가되거나 잘못된 거래일 수 있으며, 자금을 모으기 보다는 '금융 공학'을 통해 자산을 이동시키는 경우가 많습니다.
새로 발행되는 증권을 사려는 투자자는 발행자와 탐욕스러운 인수업자가 각 인수 과정의 반대편에 있다는 사실을 생각하면서 자신이 얼마나 성공할 수 있는지 자문해 봐야 합니다. 실제로, 발행자와 인수업자가 정보를 더 많이 가지고 있으며 시기, 가격, 주식 또는 채권 할당에 대한 통제권을 갖고 있는 상황에서 어떤 증권 인수가 얼마나 매력적일 수 있을까요? 상황은 거의 항상 구매자에게 불리하게 짜여져 있습니다. 때때로 인수 수수료에 대한 욕망이 월스트리트를 실제로 인수 고객을 만들어 증권을 판매하기 위해 존재하게 만들기도 합니다. 예를 들어, 대부분의 폐쇄형 뮤추얼 펀드는 주식 중개인들과 투자 매니저들에게 수수료를 에게 수수료를 가져다 주기 위하여 거의 독점적으로 설립됩니다. 몇년 전, 월스트리트의 유명한 인수 회사가 폐쇄형 뮤추얼 펀드를 조성할 것이라고 영업부서에 발표했을 때, 기립박수를 받았다는 이야기가 있습니다. 고객들은 동일한 증권을 직접 구매하는 것이 훨씬 저렴하지만, 폐쇄형 뮤추얼 펀드를 설립하여 고객들에게 판매하면 중개인들은 훨씬 더 많은 수수료 수익을 거둘 수 있습니다.
폐쇄형 뮤추얼 펀드는 일반적으로 초기 투자자들에게 주당 $10에 제공되며, 인수업자는 8%의 수수료를 받게 되어, 실제 투자금액은 $9.20이 됩니다. 발행 후 몇 달 내에 폐쇄형 펀드는 초기 주당 순자산가치(NAV)인 $9.20보다 낮은 가격으로 하락하는 경우가 많습니다. 이는 초기 공모에서 폐쇄형 펀드를 구매한 투자자들이 자주 10~15%의 빠른 손실을 겪게 됨을 의미합니다. 초기 투자자의 관점에서 같은 목적을 기존의 개방형 뮤추얼 펀드를 활용하는 편이 더 저렴할 수 있습니다. 이러한 펀드는 폐쇄형 펀드와 동일한 투자를 할 수 있지만, 인수 수수료나 판매 수수료가 없으며, 폐쇄형 펀드와 달리 언제나 순자산가치(NAV)로 사고 팔 수 있습니다.
1989~90년 새로운 폐쇄평 국가 펀드 조성 유행은 월스트리트와 고객들 사이의 긴장을 잘 보여줍니다. 제1장에서 언급한 바와 같이, 폐쇄형 국가 펀드에 대한 투기적 관심으로 인해 많은 펀드의 주식이 기초 NAV를 훨씬 상회하는 가격으로 거래되었습니다. 새로운 공모에 투자하는 것이 빠르고 쉬운 방법으로 돈을 버는 것처럼 보였습니다. 예를 들어 1989년 6월 스페인 펀드는 NAV의 92% 즉, 8% 할인된 가격으로 판매되었습니다. 단 세 달 후, 주가는 NAV의 260% 이상으로 거래되었고, 1990년 2월까지 NAV의 두 배 이상으로 유지되었습니다. 그 해 여름 말까지 주가는 다시 NAV에 근접했으며, 이는 전년보다 다소 낮은 수준이었습니다. 이러한 가격 추세는 독특하지 않으며, 여러 국가 펀드의 주가도 유사한 변동을 겪었습니다.
투자자들의 국가 펀드에 대한 열정은 공산주의의 갑작스러운 붕괴와 동유럽의 민주화로 인해 더욱 고조되었습니다. 평화가 전 세계적으로 "일어나기" 시작한 것처럼 보였기 때문입니다.오스트리아, 브라질, 아일랜드, 태국, 터키와 같은 이국적인 지역에 투자하기 위한 펀드들이 조성되었습니다.
역설적이게도 폐쇄형 국가 펀드 발행 유행이 절정에 달한 지 몇 달 후, 이라크가 쿠웨이트를 침공했습니다. 유가가 급등하고, 경기 침체에 대한 두려움이 커졌으며, 전 세계 주식 시장이 급락했습니다. NAV보다 더 높은 프리미엄을 지불할 새로운 구매자를 찾을 수 있을 거라는 희망이 사라졌습니다. 그 결과, 갑작스럽게 하락세로 전환된 시장에서 투자자들이 국가 펀드의 주식을 헐 값에 팔기 시작하면서 거의 모든 펀드의 가격이 NAV를 크게 밑돌게 되었습니다.
폐쇄형 뮤추얼 펀드 발행의 주기적인 유행은 시장 심리를 나타내는 유용한 지표입니다. 투자자들이 낙관적이고 시장이 상승할 때 새로운 발행이 풍부하게 나타납니다. 월스트리트의 기업들은 결국 투자자들에게 이 펀드를 강제로 사게 하지 않습니다. 그들은 단순히 발행할 준비가 되어있고, 유일한 진짜 제한 요소는 구매자들의 어리석음입니다. 시장 과열은 버블 붕괴로 이어지며, NAV보다 크게 할인된 펀드들이 투자자 그룹에 의해 청산되거나 개방형으로 전환되어 주식을 NAV로 환매할 수 있게 되면서 이러한 펀드들의 생명주기가 끝납니다. 인수업자와 때로는 싸게 사는 사람들은 이익을 보지만, 초기 공모에서나 이후에 NAV보다 큰 프리미엄을 지불하고 구매한 사람들은 결국 돈을 잃게 됩니다.
월스트리트의 단기 지향성
월스트리트의 선취 수수료에 대한 선호는 단기 지향성을 초래하기도 합니다. 중개인, 트레이더, 투자 은행가는 현재 거래가 얼마나 수익성이 있든 상관없이 다음 거래를 넘어서 보기가 어렵습니다. 이는 1980년대 초반, 수수료가 거대했던 시기에 더욱 그러했습니다. 그 시기 대부분은 월스트리트 종사자들은 자신들의 직업의 영속성, 심지어 경력의 영속성조차도 확신하지 못했습니다. 월스트리트의 위선은 1991년 초, 과다 레버리지된 기업들이 주식을 발생하고 그 수익금으로 부채를 상환한 '주식화'물결에서 극명하게 드러납니다. 월스트리트는 이들 기업이 고레버리지 정크 본드로 자금을 조달하여 인수될 때 투자 은행 수수료와 인수 수수료를 챙겼고, 부채가 새로 발행된 주식으로 대체될 때에도 큰 수수료를 다시 챙겼습니다.
일부 사람들은 월스트리트에서 고수입을 올리기 위해 몇 년간 일하며 떠날 것을 기대합니다. 다른 사람들은 궁극적인 성공에 대한 의문 때문에, 혹은 정당한 이유로, 장기적인 수입을 포가하고 단기적인 보상을 원합니다. 보상 수치가 너무 커서 월스트리트에서 몇 년만 잘 보내도 일생의 재정적 안정을 보상받을 수 있습니다.
그럼에도 불구하고, 월스트리트 소수는 장기적인 관점을 유지하고 있습니다. 몇몇 월스트리트 파트너십은 직원들이 현재 거래를 넘어서 생각하도록 동기 부여를 잘 해왔습니다. 그러나 많은 월스트리트 종사자들은 고객의 선의나 재정적인 성공을 이차적인 고려사항으로 보고, 단기적인 소득 극대화를 주요 목표로 삼습니다.
특히 주식 중개인들은 고객들이 몇 년 후 자신들을 떠날 것이라고 믿게 되고, 이는 결국 고객의 단기 지향성을 자신의 탓으로 돌리게 됩니다. 월스트리트에는 확실한 것이 없으며, 가장 잘 의도된 조언조차도 성공하지 못할 수 있습니다. 손실을 본 고객이 중개인을 바꾸는 것은 사실입니다. 하지만, 고객 이탈이 정상이라고 가정하고 단기적으로 수수료를 국대화하려는 것은 고객 이탈을 자기 충족적 예언으로 만듭니다.
제1장 대부분의 투자자들이 실패하는 곳
1. 투기꾼들과 실패하는 투자자들
투자와 투기
마크 트웨인은 사람의 인생에서 투기를 해서는 안되는 두 가지 시기가 있다고 말했습니다. 그 시기란 그것을 감당할 수 없을 때와 감당할 수 있을 때입니다. 이 때문에 투자와 투기의 차이를 이해하는 것은 투자 성공의 첫 걸음입니다. 투자자들에게 주식은 기본적인 사업에 대한 일부 소유권이며, 채권은 그 사업에 대한 대출입니다. 투자자들은 주식의 현재 가격과 그 주식의 인식된 가치를 비교하여 매수와 매도 결정을 내립니다. 그들은 다른 사람들이 모르거나, 신경쓰지 않거나 무시하려는 것을 알고 있다고 생각할 때 거래를 합니다. 그들은 위험에 대한 매력적인 수익을 거둘 수 있을 것으로 보이는 주식을 사고, 수익으로 더 이상 위험을 감수할 수 있지 않을 때 팝니다. 투자자들은 장기적으로 주식의 가격이 기본적인 사업의 전망을 반영한다고 믿습니다.
주식에 투자하는 사람들은 적어도 세 가지 가능한 방법 중 하나로 이익을 기대합니다. 기본 사업에서 발생하는 자유 현금흐름으로, 이는 결국 주가 상승이나 배당금으로 반영됩니다. 투자자들이 기본 사업에 대해 지불할 준비가 된 배수의 증가로, 이또한 주가 상승으로 반영됩니다. 주가와 기본 사업 가치 간의 격차가 좁아짐으로써 이것은 주식의 가치가 그 기업의 실제 가치에 더 가깝게 이동함을 의미합니다.
반면에, 투기꾼들은 그들이 그 주식이 다음에 가격이 오를지 또는 떨어질지를 기반으로 주식을 사고 팝니다. 그들의 미래 가격 움직임에 대한 판단은 기본적인 것이 아니라 다른 사람들의 행동 예측에 기반합니다. 그들은 주식을 왔다갔다 할 종이 조각으로 보고, 일반적으로 투가 기본에 대해 무시하거나 무관심합니다. 그들은 주식이 "잘 작동"하기 때문에 주식을 사고, 그렇지 않으면 팝니다. 실제로, 내일 세상이 끝날 것이라는 것이 확실하더라도, 일부 투기꾼들은 오늘 시장이 어떻게 될 것인지에 대한 생각에 기반하여 주식을 계속 거래할 가능성이 있습니다.
투기꾼들은 주식 가격의 방향을 예측하는 것에 집착합니다. 매일 아침 케이블 텔레비젼에서, 매일 오후 주식 시장 보고서에서, 매 주말 Barron's에서, 수십 개의 시장 뉴스레터에서, 매주 그리고 비즈니스 관계자들이 모일 때마다 시장이 어디론가 향하고 있는지에 대한 추측이 만연합니다. 많은 투기꾼들은 과거 주식 가격의 변동을 나침반으로 사용하여 시장 방향을 예측하려고 합니다. 기술 분석은 과거 주식 가격의 미래를 결정하는 열쇠가 기업의 기본가치가 아닌 과거 주가의 흔적에 있다는 가정에 기반합니다. 하지만 사실은 아무도 시장이 어떻게 움질일지 모릅니다. 시장을 예측하려는 것은 시간 낭비이며, 그 예측을 기반으로 투자하는 것은 투기적인 시도입니다.
시장참여자들을 투자자와 투기꾼으로 명확하게 구별할 수 없습니다. 그들의 행동을 오랫동안 연구하지 않으면 투자자와 투기꾼을 구별하기 어렵습니다. 그들이 보유하고 있는 자산을 살펴보는 것도 이 둘을 구별할 수 있는 단서가 되지 않습니다. 왜냐하면 어떤 주식이든 투자자도 투기꾼도 다 보유할 수 있기 때문입니다. 실제로 만은 "투자 전문가"들이 업무 수행방식 혹은 평가방식 등으로 인하여 투기꾼으로 행동합니다. 이들은 사업의 기본 원칙에 기반한 장기적인 투자 이익 보다는 시장 변동 예측을 통한 단기적인 거래 이익을 추구합니다. 앞으로 다루겠지만, 투자자들은 장기적인 투자 성공을 이룰 가능성이 있는 반면, 투기꾼들은 시간이 지남에 따라 실패할 가능성이 높습니다.
판매용 정어리와 식용 정어리: 투기의 본질
캘리포니아 몬터레이에서 정어리가 전통적인 서식지에서 사라졌을 때 정어리 거래에 대한 시장 열풍에 대한 오래된 이야기가 있습니다. 정어리 장사꾼들은 정어리 가격을 올렸고, 정어리 한캔의 가격이 치솟았습니다. 어느 날 한 구매자가 비싼 식사를 하기로 결심하고 실제로 정어리 캔을 따서 먹었습니다. 그는 정어리를 먹고 병이 나서 정어리 장사꾼에게 정어리가 상했다고 이야기 했습니다. 정어리 장사꾼은 그 정어리는 먹는 정어리가 아니라 판매용 정어리라고 대답했습니다.
정어리 장사꾼처럼 많은 금융시장 참여자들이 투기에 끌리며, 그들이 거래하는 정어리가 상했는지 아닌지 신경쓰지 않습니다. 투기는 즉각적인 만족을 추구합니다. 천천히 부자가 될 필요가 없다면 빨리 부자가 되지 않을 이유가 없지 않습니까? 게다가, 투기는 군중과 함께 하지, 군중과 반대되는 것이 아닙니다. 군중과 함께하는 것에는 편안함이 있으며, 다수에 속한 사람들은 그들의 숫자에서 자신감을 얻습니다. 오늘날 많은 금융시장 참여자들은 자의든 타의든 투기자가 되고 있습니다. 그들은 자신들이 '더 큰 바보 게임'을 하고 있다는 것을 깨닫지 못하고 있을 수도 있습니다. 과대평가된 주식을 사고 더 높은 가격에 팔기를 기대하며, 더 큰 바보를 찾기를 희망합니다.
주식을 거래되는 종이 조각으로 취급하는 것에는 큰 매력이 있습니다. 이렇게 주식을 바라보는 것은 철저한 분석이나 기본 사업에 대한 지식을 필요로 하지 않습니다. 게다가, 거래 자체가 흥미로울 수 있으며, 시장이 상승하는 한 수익성이 있을 수 있습니다. 하지만, 본질적으로 이는 투기이지, 투자가 아닙니다. 더 높은 가격에 구매자를 찾을 수도 있고 - 더 큰 바보를 - 찾지 못할 수도 있습니다. 이 경우, 당신 자신이 더 큰 바보가 되는 것입니다.
가치 투자자들은 투자 결정을 내릴 때 재정적 현실에 주의를 기울입니다. 투기꾼들은 그러한 구속이 없습니다. 오늘날의 많은 시장 참여자들이 투자자가 아닌 투기꾼이기 때문에, 사업의 기본 원칙이 주식 가격 책정에 반드시 제한 요소가 되는 것은 아닙니다. 그 결과 주식 시장이 주기적으로 과대평가되고 유지되는 경향이 있으며, 이는 기본적인 투자자들이 주의해야할 이유가 됩니다. 과대평가된 투자를 피하고, 더 큰 바보에게 팔아야 하는 상황을 피하는 것이 중요합니다.
월스트리트에서 투기적 활동은 언제든지 발생할 수 있으며, 보통 상당한 시간이 지난 뒤에 상당한 금융 손실이 발생할 때서야 투기로 인식됩니다. 예를 들어, 1983년 중반에 자본 시장은 공개 상장된 벤처 자본을 지원받은 하드디스크 드라이브 제조업체 12곳에 총 50억 달러 이상의 시장가치가 있다고 평가했습니다. 1977년부터 1984년까지 43개의 다른 하드디스크 드라이브 제조업체가 벤처 자금을 지원받았습니다. 하버드 비즈니스 스쿨의 '근시안적 자본시장'이라는 연구에서는 (1983년 중반을 기준으로) 이 기업들에게 과도한 자금이 지원되었다고 결론내렸습니다. 이 연구는 몇몇 기업이 궁극적으로 성공하고 산업을 지배할 수 있을 것이며, 그외 다른 기업들은 도태될 것이라고 판단했습니다. 일부 승자들의 높은 잠재 수익으로는 도태되는 다른 기업들의 손실을 감당할 수 없었습니다. 당시 투자자들은 이를 깨닫지 못했지만, 이 디스크 드라이브 회사들의 주식은 본질적으로 '거래용 참치'였습니다. 이러한 투기적 버블은 곧 터졌으며, 이 기업들의 총 시장 자본 총액은 1983년 중반 54억 달러에서 1984년 말에는 15억 달러로 감소했습니다. 또 다른 예로, 1989년 9월 스페인 펀드 주식에 스페인 주식에 투자하는 사모펀드로 부터 순자산 가치의 두배가 넘는 자본이 유입되는 일이 있었습니다. 이들 자본은 기본 가치를 등한시 한 일본으로 부터 유입된 것이었습니다.
스페인 펀드에 담긴 포트폴리오들은 스페인 주식 시장에서 스페인 펀드 주식의 절반 가격으로 자유롭게 구매할 수 있었지만, 일본 투기꾼들은 망설이지 않았습니다. 순자산 가치의 두 배로 가격이 매겨진 스페인 펀드는 "거래용 참치"의 또 다른 예입니다. 기본 주식을 사지 않고 스페인 펀드 주식을 사는 유일한 이유는 주식 가격이 더 높아질 것이라는 믿음이었습니다. 투기적 상승 후 몇 달 만에 주식 가격은 다시 순자산 가치에 수렴하였습니다.
월스트리트에서 또 다른 투기 예로 미국 정부 채권 시장을 들 수 있습니다. 거래자들은 매일 수십 억 달러 규모의 30년 만기 정부 채권을 사고 팔고 있습니다. 장기 투자자들도 거의 30년 만기 미국 정부 채권을 보유하지 않습니다. 10년 이상 만기의 미국 재무부 채권의 평균 보유 기간은 20일에 불과합니다. 전문 거래자들과 이른바 투자자들은 모두 30년 만기 재무부 채권을 유동성이 좋아서 단기 이자율 변동에 투기적으로 활용하지만 실제 만기까지 보유할 계획은 없습니다. 그럼에도 장기 증권을 사서 빠르게 매도하려는 사람은 투기꾼이며, 30년 만기 미국 재무부 채권도 사실상 '거래용 참치'가 되었습니다. 만약 30년 만기 미국 재무부 채권이 투기적으로 인기를 잃어 이 단기 보유자들이 동시에 매도하게 된다면 어떤 일이 벌어질지 알 수 없습니다.
투자와 투기
금융 시장 참가자들이 투자자와 투기꾼으로 나눌 수 있는 것처럼 자산과 주식도 종종 투자 또는 투기로 특징지을 수 있습니다. 이 둘의 구분은 명확하지 않습니다. 투자와 투기 모두 사고 팔 수 있습니다. 둘 다 일반적으로 가격이 변동하며, 따라서 투자 수익을 얻을 수 있는 것처럼 보일 수 있습니다. 그러나, 한 가지 중요한 차이점이 있습니다. 투자는 소유자의 이익을 위해 현금흐름을 발생시킵니다. 반면 투기는 그렇지 않습니다. 투기의 소유자들에게 돌아오는 것은 오로지 재판매 시장의 번덕에 달려 있습니다.
가격이 최근 상승한 모든 것을 소유하고 싶어하는 탐욕스러운 경향은 많은 사람들을 투기로 이끕니다. 주식과 채권은 가격이 오르고 내리며, 몽느와 미키 맨틀의 신인 카드도 마찬가지입니다. 그러나 어떤 것이 진정한 투자인지 혼동해서는 안 됩니다. 예술품, 골동품, 희귀 동전, 야구 카드와 같은 수집품은 투자가 아닌 투기입니다. 이는 체이스 맨하탄 은행에게는 중요하지 않을 수 있습니다. 이 은행은 1980년대 후반에 고객들이 예술에 투자할 수 있는 펀드를 만들었습니다. 또한 현재 파산한 CenTrust Savings and Loan Association의 전 회장인 David L. Paul은 이 금융 기관의 자금 중 1,300만 달러를 한 점의 그림을 구매하는 데 사용했습니다. 심지어 월스트리트도 때로는 이 구분을 흐리게 만들기도 합니다. 예를 들어 Saloman Brothers는 현재 다양한 자산군들로 수익을 얻고 있으며, 이 자산군에는 미국 재무부 채권, 주식, 인상파와 거장들의 그림, 중국 도자기도 포함되어 있습니다. 1989년 6월 Salomon의 자산평가 결과에 따르면 미술품과 도자기들은 투자 수익을 크게 증가시킨 상위 자산으로 평가되었습니다.
투자는 새로 심은 목재와 같이 장기적이지만 결국에는 현금흐름을 발생시키는 것입니다. 기계는 시장에서 팔 수 있는 물품들을 만들어낼 수 있으며, 건물은 임차인이 임대료를 지불하며, 목재는 결국 수확되어 판매됩니다. 반면, 수집품은 현금흐름을 발생시키지 않습니다. 그들이 생성할 수 있는 유일한 현금은 최종적인 판매에서 나옵니다. 미래 구매자도 자신의 재판매 기회에 의존합니다. 수집품의 가치는 공급과 수요에만 의존합니다. 수집품은 역사적으로 가치 저장소로 인정되지 않았으며, 그 가격은 변덕스러운 취향에 달려 있으며 심하게 변동합니다.
수집품의 표면적 가치는 순환적인 논리에 기반합니다. 사람들은 최근에 다른 사람들이 구매했기 때문에 구매합니다. 이로 인해 가격이 상승하고 이는 대중의 관심을 끌며, 수익에 대한 환상을 만들어 냅니다. 그러나 이러한 논리는 언제든지 실패할 수 있습니다.
투자 성공에는 적절한 마인드 셋이 필요합니다. 투자는 재미있는 것이 아니라 진지한 비즈니스입니다. 금융 시장에 참여한다면 투기자가 아닌 투자자로 참여하는 것이 중요하며, 이 차이를 확실히 이해해야 합니다. 말할 필요도 없이 투자자들은 펩시코와 피카소를 구분하고 투자와 수집품의 차이를 이해할 수 있어야 합니다. 그렇지 못한다면, 당신의 소중한 저축과 미래 재정 안정이 위협받을 수 있으며, 이에 대하여 지불해야하는 비용은 받아들일 수 없이 높습니다.
성공한 투자와 실패한 투자의 차이
성공적인 투자자는 감정에 휘둘리지 않으며 다른 사람들의 탐욕과 두려움을 이용합니다. 자신의 분석과 판단에 대한 확신을 가지고, 시장의 힘에 맹목적인 감정에 아닌 계산된 이성으로 대응합니다. 예를 들어 성공적인 투자자는 과열된 시장에서 신중함을, 공황 상태의 시장에서 확고한 신념을 보여줍니다. 실제로 투자자가 시장과 가격 변동을 어떻게 보는지가 궁극적인 투자 성공 또는 실패의 중요한 요소입니다.
Mr. Market을 이용하기
앞서 금융 시장 참여자는 투자와 투기 사이에서 선택해야한다고 언급했습니다. 현명하게 투자를 선택한 사람들은 이번에는 금융 시장에 대한 두 가지 상반된 견해 중 하나를 선택해야합니다. 학계와 점점 더 많은 기관 투자자들 사이에서 널리 퍼진 한 가지 견해는 금융 시장이 효율적이며 평균을 능가하려는 시도는 무의미하다는 것입니다. 시장 수익율을 맞추려는 것이 최선의 결과입니다. 시장을 능가하려는 사람들은 높은 거래 비용과 세금을 부담하게 되어 오히려 성과가 저조해질 것입니다.
다른 견해는 일부 주식이 비효율적으로 가격이 매겨져 있어 투자자들이 낮은 위험으로 이익을 얻을 수 있는 기회를 제공한다는 것입니다. 이 견해는 벤저민 그레이엄이 제시한 Mr. Market의 존재로 가장 잘 표현되어 있습니다. Mr. Market은 매 영업일마다 거의 무제한의 양으로 다양한 주식을 매매할 준비가 되어 있으며, 이 귀중한 서비스를 무료로 제공합니다. 때로는 Mr. Market이 매수나 매도를 원하지 않는 수준으로 가격을 설정하기도 합니다. 그러나 자주 그는 비이성적이됩니다. 때로는 낙관적이어서 주식의 실제 가치보다 훨씬 더 높은 가격을 지불하려고 하고, 다른 때는 비관적이어서 주식을 실제 가치보다 훨씬 낮은 가격에 팔려고 합니다. 기초 가치보다 할인된 가격에 매수하는 가치 투자자들은 Mr. Market의 비이성적인 행동을 이용할 수 있는 위치에 있습니다.
일부 투자자들, 실제로는 투기꾼들은 Mr. Market에게 투자 지침을 잘못 구합니다. 그들은 Mr. Market이 주식의 가격을 낮추는 것을 보고 그의 비이성적인 행동을 무시한 채 보유한 주식을 서둘러 매도하며, 자신의 기초 가치 평가를 무시합니다. 다른 때는 그가 가격을 올리는 것을 보고 그의 판단을 신뢰하여 더 높은 가격에 매수합니다. 마치 그가 더 많은 것을 알고 있는 것처럼 행동합니다. 그러나, 실제로 Mr. Market은 아무것도 모르며 그는 투자 기본 원칙에 의해 항상 동기부여되지 않는 수천 명의 매수자와 매도자의 집합 행동의 산물입니다. 감정적인 투자자와 투기꾼들은 필연적으로 돈을 잃게 되지만 Mr. Market의 주기적인 비이성적인 행동을 이용하는 투자자들은 장기적인 성공을 누릴 가능성이 높습니다.
Mr. Market의 일일 변동은 투자자들의 최근 결정에 대한 피드백을 제공하는 것처럼 보일 수 있습니다. 최근 매수 결정에 대해 가격상승은 긍정적인 피드백, 가격 하락은 부정적인 피드백를 제공합니다. 만약 당신이 주식을 매수한 후 그 가격이 상승하면 Mr. Market이 제공하는 긍정적인 피드백이 당신의 판단에 영향을 미치기 쉽습니다.
당신은 주식의 가치가 이전에 생각했던 것보다 더 높다고 믿기 시작하고 매도를 자제할 수 있습니다. 이는 사실상 Mr. Market의 판단을 자신의 판단보다 우위에 두는 것입니다. 심지어 Mr. Market의 미래 움직임을 예상하여 이 주식을 더 많이 매수할 수도 있습니다. 가격이 상승하는 한, 비즈니스 기본 사항의 악화나 기초 가치의 감수를 무시하고 보유할 수 있습니다.
마찬가지로 주식을 처음 매수한 후 가격이 하락하면 대부분의 투자자들은 자연스럽게 걱정하게 됩니다. 그들은 Mr. Market이 자신들보다 더 많이 알고 있거나 자신의 초기 평가가 잘못되었다고 걱정하기 시작합니다. 공황 상태에 빠져 잘못된 시점에 매도하기 쉽습니다. 그러나 주식이 매수 당시 진정한 저가 매수였다면 합리적인 행동은 이 더 좋은 거래를 이용하여 더 많이 매수하는 것입니다.
루이스 로웬스타인은 투자 성공의 실제 성공과 주식 시장에서의 성공을 혼동하지 말라고 경고했습니다. 주가가 상승한다고 해서 기초 비즈니스가 잘 되고 있거나 가격상승이 기초 가치의 증가에 의해 정당화된다는 것을 보장하지 않습니다. 마찬가지로 가격 하락 자체가 반드시 비즈니스 악화나 가치 저하를 반영하는 것은 아닙니다.
투자자는 주가 변동과 기초 비즈니스 현실을 구별하는 것이 매우 중요합니다. 일반적으로 매수가 더 많은 매수를 낳고 매도가 더 많은 매도를 촉발하는 경향이 있다면, 투자자는 시장의 힘에 굴복하는 경향과 싸워야 합니다. 시장을 무시하는 것은 투자 기회의 원천을 무시하는 것이므로 분명히 실수일 것입니다. 그러나 스스로 생각하고 시장이 당신을 지배하지 않도록 해야합니다. 가격만이 아닌 가격과 관련된 가치를 기준으로 투자 결정을 내려야 합니다. Mr. Market을 투자 기회의 창조자로 본다면 (가격이 기초 가치에서 벗어나는 경우), 당신은 가치 투자자의 자질을 갖추고 있는 것입니다. 그러나, Mr. Market에게 투자 지침을 구하는 것을 고집한다면, 아마도 다른 사람에게 자산을 관리하도록 맡기는 것이 좋을 것입니다.
주식의 가격은 두가지 기본적인 이유로 오르고 내립니다. 비즈니스 현실(또는 그 현실에 대한 투자자의 인식)을 반영하거나, 단기적인 수요와 공급의 변동을 반영하기 위해서입니다. 현실은 여러가지 방식으로 변화할 수 있으며, 일부는 회사 특정적이고 다른 일부는 거시 경제적입니다. 예를 들어 코카콜라의 사업이 확장되거나 전망이 개선되어 주가가 비례적으로 상승하면 이는 단순히 사업 가치의 증가를 반영할 수 잇습니다.Aetna의 주가가 허리케인으로 인해 수십억 달러의 재앙적 손실이 발생했을 때 급락하면 예상 손실과 대략적으로 동일한 총 시장 가치의 하락이 적절할 수 있습니다. Fund American Companies, Inc.의 주식이 주요 자회사인 Fireman’s Fund Insurance Company의 매우 높은 가격에 매각된다는 예상치 못한 발표로 급등하면, 이는 기초 가치의 갑작스럽고 거의 완전한 실현을 반영합니다. 거시 경제 수준에서 금리의 광범위한 하락, 법인세율의 하락, 또는 예상 경제 성장률의 상승은 각각 주식 가격의 일반적인 상승을 촉발할 수 있습니다.
때때로, 주식 가격은 현실의 명백한 변화가 아닌 투자자의 인식 변화에 따라 변동합니다. 예를 들어 1991년 첫 몇 달 동안 많은 생명공학 회사의 주식이 두 배, 세 배로 증가했는데, 이는 그 정도의 증가를 설명할 수 있는 회사나 산업의 기반 사항의 변화가 없었는데도 불구하고 발생했습니다. 가격 상승의 유일한 설명은 투자자들이 갑자기 이 전보다 훨씬 더 많은 돈을 지불할 의향이 있었다는 것입니다.
단기적으로는 수요와 공급만이 시장 가격을 결정합니다. 많은 대규모 판매자와 적은 구매자가 있으면 가격은 때때로 이유를 넘어 하락합니다. 수요와 공급의 불균형은 연말 세감 판매, 실망스로운 실적을 보고한 주식에서의 기관적 대규모 매도, 또는 불쾌한 소문으로 인해 발생할 수 있습니다. 대부분의 일일 시장 가격 변동은 기본적인 발전보다는 수요와 공급의 변동으로 인해 발생합니다.
투자자들은 종종 주식 가격이 왜 변동하는지 알지 못합니다. 가격은 기초 가치의 변화로 인해 변화가 없을 때, 또는 변화에 대한 완전한 무관심으로 인해 변동할 수 있습니다. 단기적으로는 투자자의 인식이 주식 가격을 결정하는 데 있어 현실 자체만큼 중요할 수 있습니다. 어떤 미래 사건이 투자자들에 의해 예상되고 오늘날의 주식 가격에 이미 반영되어 있는지 결코 명확하지 않습니다. 주식 가격은 여러가지 이유로 변동될 수 있으며 특정 가격 수준에 어떤 기대가 반영되어 있는지 알 수 없기 때문에, 투자자는 주식 가격을 넘어 기초 비즈니스 가치를 살펴보고 항상 이를 비교하여 투자를 진행해야 합니다.
성공하지 못한 투자자와 그들의 값비싼 감정
성공하지 못한 투자자들은 감정의 지배를 받습니다. 시장 변동에 차분하고 합리적으로 대응하는 대신, 그들은 탐욕과 두려움 등 감정적으로 반응합니다. 우리는 대부분의 시간을 책임 있게, 신중하게 행동하지만 돈을 투자할 때는 미친 듯이 행동하는 사람들을 모두 알고 있습니다. 돈을 모으는 데는 많은 시간이 걸릴 수 있지만, 투자하는 데는 몇 분만 소요됩니다. 이와 비슷하게, 사람들은 라디오나 카메라를 구매하기 전에 여러 소비자 매체를 읽고 다양한 상점을 방문하지만, 친구로 부터 들은 주식에 대해서는 거의 조사를 하지 않습니다. 전자 제품이나 사진 장비를 구매할 때 적용되는 합리성은 투자에 관한 것이 아닙니다.
많은 성공하지 못한 투자자들은 주식 시장을 자본을 투자하여 합리적인 수익을 얻기 위한 방법으로 인식하기 보다는 노동 없이 돈을 벌수 있는 수단으로 보는 경향이 있습니다. 누구나 빠르고 쉬운 이익을 즐길 수 있으며, 노력 없는 이익의 전망은 투자자들에게 탐욕을 자극합니다. 탐욕은 많은 투자자들이 투자 성공을 위한 지름길을 찾도록 이끕니다. 시간이 지남에 따라 수익을 누적시키는 대신, 시장에 떠도는 정보를 바탕으로 손쉽고 빠른 이익을 얻으려고 합니다. 그들은 시장에 떠도는 정보가 어떻게 생겨났는지, 심지어 그 정보가 합법적인지 조차 고려하지 않습니다. 탐욕은 때때로 지나친 낙관주의로 나타날 수 있으며, 더 미묘하게는 나쁜 소식에 대한 안일함으로 나타날 수도 있습니다. 마지막으로 탐욕은 투자자들이 장기적인 투자목표를 달성하는 대신 단기적인 투기에 초점을 맞추도록 이끕니다.
높은 수준의 탐욕은 때로는 시장 참가자들이 과대 평과된 주식을 사거나 보유하는 것을 정당화시키기도 합니다. 이전과는 다른 이유로 이번은 다르다고 주장합니다. 진실이 왜곡되면 투자자들의 행동은 극단으로 치닫게 됩니다. 보수적인 가정들이 높은 가격을 정당화하기 위해 가공되며, 이를 맹목적으로 믿는 사람들이 생겨납니다. 단기적으로 이런 시장의 분위기를 저항하는 것은 심리적으로만 아니라 재무적으로 어렵습니다. 시장 참가자들은 적어도 장부상으로 많은 돈을 벌게됩니다. 그런 다음, 이러한 분위기가 절정에 이르게 되고, 과열된 분위기를 깨닫게 되며 시장의 분위기는 반대로 전환되어 공포로 변합니다. 탐욕이 두려움으로 바뀌고, 투자자들은 큰 손실을 입을 수 있습니다.
나중에 좀 더 상세히 다루겠지만, 정크본드(하위등급 채권) 시장도 이러한 곳 중 하나였습니다. 1980년대 이전에는 정크본드 시장 전체가 "타락한 천사"라는 이름이 붙은 몇 십억 달러에 불과한 시장이었습니다. 새로 만들어진 정크본드 시장은 980년대의 발명품이었습니다. 이 시장은 전체적인 경제순환을 거치면서 성숙되지 않았는데도 불구하고 중요한 금융혁신으로 널리 인정받으며, 총 발행액이 2,000억 달러를 초과했습니다. 많은 투자자들은 업무 가치 평가와 신용도에 대한 역사적 기준에서 벗어나 탐욕스럽게 행동했습니다. 심지어 거품이 터진 후에도 많은 투자자들은 이 개념의 타당성을 고집했습니다.
1980년대의 탐욕과 수익율 돼지
최근에도 금융역사에서 투자자의 탐욕에 대한 많은 예들이 있습니다. 트깋, 1980년대는 "수익 추구"가 더욱 끈질긴 기간이었습니다. 1980년대 초에 미국 정부 채권의 두 자리 수 금리는 많은 투자자들을 끌어 모았습니다. 그러나 이후 이자율이 한 자리수로 하락하자 많은 투자자들은 차입을 끌어들여서 채권이나 주식에 투자하여 여전히 높은 수익을 얻으려 했습니다. 월스트리트에서는 이러한 개인이나 기관을 "수익 돼지"라고 불렀으며, 이들은 높은 수익을 약속하는 어떤 투자 상품에도 취약했습니다. 월스트리트는 수수료를 얻을 수 있는 경우 언제나 열정적으로 반응하며 고수익을 약속하는 다양한 금융상품을 만들었습니다.
미국 정부 채권은 일반적으로 '무위험' 투자로 간주됩니다. 미국 정부 채권 수익율보다 높은 수익율을 얻기 위해서는 원금 손실이라는 위험을 감수해야합니다. 저금일 채권과 달리 저급 채권은 높은 수익을 제공하지만 원금 손실의 위험이 따릅니다. 1980년대에는 저급 채권 펀드가 주로 높은 수익을 약속하며 투자자들에게 홍보되었습니다. 마치 마술사가 손놀림으로 하는 것처럼 투자자들은 주목할 만한 현재 수익에만 초점을 맞추었으며, 채무 불이행으로부터 오는 원금 손실은 감추어졌습니다.
저급 채권만이 1980년대 수익 돼지들에게 공급된 것은 아닙니다. 월스트리트는 투자자들에게 원금이 보장되지만 향상된 수익율을 제공하는 다양한 방법들을 찾아냈습니다. 지니 메이(Ginnie Maes)는 사실상 고등급 채권입니다. 이는 미국 정부 기관인 정부 국민 주택 대출 협회(GNMA)에 의해 보장된 주택 담보 대출 풀입니다. GNMA 풀은 주택 소유주로 부터 모기지 이자와 지급되는 원금들을 수익으로 하여 채권 보유자들에게 분배하는 상품입니다. 매월 GNMA 소유자는 이자 수입과 원금 상황분이 포함된 분배금을 지급 받았습니다. 원금 부분에는 계약상 지급액과 자발적 선지급이 포함되어 있었습니다. 많은 소유자들은 지니 메이의 수익을 매월 총 지급액으로 생각하기도 했습니다. 하지만, 실제 경제적 수익은 사실상 받은 이자 지급액을 미지급 원금 잔액으로 나눈 것입니다. 월별 지급액의 원금 부분은 자본 수익이 아닌 자본 회수입니다. 따라서, 현금 흐름 전체를 소비로 지출한 투자자들은 자신의 기초자본을 소모하고 있었던 것입니다.
이와 같은 원칙은 주식 시장에도 적용됩니다. 주식 시장에서는 주로 미국 정부 채권 포트폴리오를 보유한 후 이를 기반으로 콜 옵션(특정 기간동안 특정 가격으로 증권을 구매할 수 있는 권리)을 판매합니다. 이러한 펀드에서 주주들에게 지급되는 분배금은 채권 포트폴리오에서 얻은 이자 수익과 옵션 판매에서 발생하는 프리미엄으로 구성됩니다. 이 총 분배금은 투자자에게 현재 수익으로 알려져 있습니다. 그러나 포트폴리오에 대한 커버드 콜 옵션을 행사할 경우, 해당 증권이 매각되면 해당 증권의 가치 상승분을 포기하게 됩니다. 이 투자에서 가격 상승 잠재력은 콜 옵션의 판매로 제한되지만 하락 위험은 그대로 남아있습니다. 이 전략은 현재 보험회사에 지불되지 않은 작은 프리미엄을 현재 혜택으로 받으면서 큰 미래 손실에는 노출된 상태의 무보험 주택에 투자하는 것과 같습니다. 증권 가격이 상승과 하락을 계속하면서 이 상품에 투자한 사람은 점점 자본 손실을 경험하게 되며, 이 손실을 상쇄할 수 있는 자본 이익은 없습니다. 사실상 이러한 펀드는 원금을 소모하면서 그 감소분을 수익으로 오해할 수 있도록 설계되어 있습니다.
일부 투자자들은 현재 수익에 집착하여 새로운 월스트리트 상품이 아닌 매우 오래된 상품인 주식으로 수익을 추구하기도 합니다. 채권 수익율이 낮을 때, 이들은 최악의 시기에 주식에 투자합니다. 이 투자자들은 채권 시장 수익율이 주식 투자자들에게 잘 알려진 공공 정보임을 생각하지 않습니다. 채권 수익율이 낮을 때 주식 가격은 높을 가능성이 높습니다. 수익을 찾는 투자자들은 채권 수익율이 낮을 때 주식에 급격히 투자하면 무료 점심을 얻지 못할 뿐만 아니라 주식 시장이 꼭지점일때 주식을 매수하는 것이 될 수도 있습니다.
투자 공식 찾기
많은 투자자들은 성공적인 투자 공식을 찾기 위한 투자 세계의 성배 탐색을 끊임없이 시도합니다. 문제의 복잡성에도 불구하고 간단한 해결책을 찾는 것은 인간의 본성입니다. 투자 과정의 복잡성을 고려할 때, 사람들은 공식만이 투자 성공으로 이끌 수 있다고 느끼는 것은 자연스러울 수 있습니다.
많은 장군들이 지난 번에 치루었던 전쟁방식을 고수하는 것과 같이, 대부분의 투자 공식은 최근의 과거를 바탕으로 미래를 예측하려 합니다. 일부 투자 공식은 기술적 분석을 포함하며, 과거 주가 움직임이 미래 주가를 예측할 수 있다고 가정합니다. 다른 공식은 주가수익비율(PER), 주가순자산비율(PBR), 매출 또는 이익성장률, 비당수익율 및 현재 이자율과 같은 투자 기본 요소를 포함합니다. 이러한 공식을 개발하는데 엄청난 노력이 투입되었음에도 불구하고, 어떠한 공식도 효과적으로 작동하는 것으로 입증되지 않았습니다.
일부 투자자들이 사용하는 단순하고 과거 지향적인 공식 중 하나는 낮은 주가수익비율(PER)을 가진 주식을 사는 것입니다. 이는 낮은 수익 배수를 지불함으로써 투자자가 인기가 없는 저평가된 주식을 산다는 아이디어입니다. 그러나 실제로 이러한 공식을 따르는 투자자들은 사실상 후방 거울만 보고 운전하는 것과 다르지 않습니다. 낮은 주가수익비율(PER)을 가진 주식들은 종종 시장 가격이 이미 급격한 이익감소 가능성을 반영했기 때문에 저평가되어 있습니다. 이러한 주식을 사는 투자자들은 곧 주가수익비율이 상승했음을 발견할 수 있는데, 이는 이익이 감소했기 때문입니다.
많은 투자자들이 사용하는 또 다른 유형의 공식은 최근의 개인 경험을 미래에 반영하는 것입니다. 그 결과 많은 투자자들이 1980년대의 활기찬 시장 성과에서 비롯된 잘못되고 잠재적으로 위험한 교훈을 바탕으로 1990년대 시장에 참여했습니다. 일부는 1987년 주식 시장 붕괴를 단순한 예외로 여기고 큰 매수 기회로 간주했습니다. 1989년 10월 주식 시장 흔들림과 1990년 정크본드시장 붕괴후 빠른 회복은 이 단기적인 교훈을 뒷받침해주었습니다. 많은 투자자들은 어리석게도 파블로프의 개처럼 다음 시장 매도세를 또 다른 매수 기회로 여길 것입니다.
급융 시장은 공식을 적용하기에는 너무 복잡합니다. 더욱이 만약 성공적인 투자 공식이 개발된다고 해도, 이 공식을 아는 사람들은 경쟁으로 인하여 이 공식이 창출하는 초과이익이 없어질 때까지 공식을 이용할 것입니다. 그런 다음 또 다른 공식을 찾기위한 탐색이 다시 시작될 것입니다. 투자자들은 공식을 개발하는데 시간과 노력을 들이기보다는 특정 투자 기회에 대한 기본분석을 충실하게 하는 것이 훨씬 더 나을 것입니다.
결론
금융시장은 취약한 투자자들에게 많은 유혹을 던집니다. 잘못된 선택을 하거나, 투자보다는 투기를 하기 쉽습니다. 대부분의 투자자들에게 감정은 도움이 되지 않습니다. 투자자들은 시장 가격이 극적으로 움직일 때 더욱 감정적이 되기 쉽습니다. 투자자들이 투기와 투자의 차이를 이해하고, 시장이 제공하는 기회를 활용하는 법을 배우는 것이 중요합니다.
